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2023年上半年线下百货业态社零增长9.8%，好于社零数据整体水平。线下百货实体店铺随着防控解除后消费场景的恢复，实际经营加快恢复。行业竞争格局相对分散，2022年CR3/CR5分别仅为6.4%/9.2%，区域性特征显著。近年来百货经营面临着宏观经济下行、居民消费习惯变迁等多方压力。但一定程度上也倒逼企业积极转型升级，疫情冲击下出清了百货业态的低效产能，行业有望在大破大立中迎来新生，也将凸显头部百货业态核心价值环节。

国企改革激发企业活力。百货板块国企占比较高，国企公司通常资源优势相对突出，但也存在机制市场化不足等不利因素。因此，国企改革对释放百货零售国企管理效能，提高管理层积极性，并通过强化与资本市场沟通提升市场认知等具有重要意义。1）激励机制改善：通过股权激励、市场化薪酬水平、员工持股计划有效激发员工积极性，实现长效稳定发展；2）混合所有制改革：引入具备丰富产业资源和管理经验的战略投资者，补充企业业务短板，并推进新管理机制改革；3）资源整合：将大股东旗下优质资产注入，或是引入社会资本，开发或收购资产资源，促进公司业务规模的提效扩张。

REITs等资产证券化工具助力企业释放资产价值。百货企业多数具有一定自有物业，且大多地理位置优越资产价值较高，同时部分企业本身近年来由于疫情等内外部因素导致经营业绩表现较弱，导致当前的公司市值和潜在资产价值形成了较大的不对等，且在对外扩张中也受限于资金储备不足。今年3月证监会REITs试点资产类型拓宽至百货商场、购物中心等城乡商业网点项目，消费基础设施公募REITs应时而生。因此未来相关公司有望将自身商业资产聚焦资本化，围绕自有存量资产盘活实现价值提升，并丰富资金来源助力企业持续实现业务扩张。

投资建议：我们建议积极关注线下百货零售企业龙头，在后疫情时代积极把脉消费趋势变化，顺应需求调整经营模式并推进业态转型，实现收入端的破局；并通过强化自身国企机制改革，实现精细化运营提效，达到盈利能力优化。同时积极运用资本工具实现存量资产盘活，并借势实现竞争格局优化下的市占率提升。我们重点推荐百联股份、王府井、重庆百货等；并建议关注天虹股份、杭州解百等。

风险提示：消费复苏不及预期，业务转型不及预期，竞争加剧影响企业盈利能力等。